新疆天山水泥股份有限公司                     China Lianhe Credit Rating Co.,Ltd.                     联结伴信评估股份有限公司 科技立异公司债券（第一期） 信用评级阐发                                    www.lhratings.com            联合〔2024〕2138 号   联结伴信评估股份有限公司通过对新疆天山水泥股份有限公司 过火拟刊行的 2024 年面向专科投资者公开刊行科技立异公司债券 （第一期）的信用现象进行详细分析和评估，详情新疆天山水泥股 份有限公司主体恒久信用品级为 AAA，新疆天山水泥股份有限公司 品级为 AAA，评级瞻望为相识。   特此公告                        联结伴信评估股份有限公司                        评级总监：                             二〇二四年四月十五日                                信用评级阐发   |   2              声    明   一、本阐发是联结伴信基于评级方法和评级要道得出的规章发表之日的 孤独倡导述说，未受任何机构或个东谈主影响。评级论断及干系分析为联结伴信 基于干系信息和辛苦对评级对象所发表的前瞻性不雅点，而非对评级对象的事 实述说或鉴证倡导。联结伴信有充分情理保证所出具的评级阐发遵守了真 实、客不雅、公正的原则。鉴于信用评级办事特质及受客不雅条件影响，本阐发 在辛苦信息获取、评级方法与模子、翌日事项预测评估等方面存在局限性。   二、本阐发系联结伴信收受新疆天山水泥股份有限公司（以下简称“该 公司”）拜托所出具，除因本次评级事项联结伴信与该公司组成评级拜托关 系外，联结伴信、评级东谈主员与该公司不存在职何影响评级行动孤独、客不雅、 公正的关联关系。   三、本阐发援用的辛苦主要由该公司或第三方干系主体提供，联结伴信 现实了必要的尽责拜谒义务，但对援用辛苦的真正性、准确性和好意思满性不作 任何保证。联结伴信合理采信其他专科机构出具的专科倡导，但联结伴信不 对专科机构出具的专科倡导承担任何使命。   四、本次信用评级收尾仅适用于本次（期）债券，有用期为本次（期） 债券的存续期；把柄追踪评级的论断，在有用期内评级收尾有可能发生变化。 联结伴信保留对评级收尾赐与挪动、更新、阻隔与破除的权利。   五、本阐发所含评级论断和干系分析不组成任何投资或财务建议，况且 不应当被视为购买、出售或捏有任何金融居品的推选倡导或保证。   六、本阐发弗成取代任何机构或个东谈主的专科判断，联结伴信不合任何机 构或个东谈主因使用本阐发及评级收尾而导致的任何损失隆重。   七、本阐发版权为联结伴信整个，未经籍面授权，严禁以任何体式/方式 复制、转载、出售、发布或将本阐发任何内容存储在数据库或检索系统中。   八、任何机构或个东谈主使用本阐发均视为照旧充分阅读、瓦解并甘心本声 明要求。                     新疆天山水泥股份有限公司                             信用评级阐发        主体评级收尾                  债项评级收尾                   评级时期         AAA/相识                  AAA/相识                  2024/04/15 债项或者        本期债项刊行范畴不逾越 20 亿元（含 20 亿元），期限为 3 年；按年付息，到期一次还本；本次召募资金将用于           偿还有息债务。 评级不雅点        联结伴信评估股份有限公司（以下简称“联结伴信”）对新疆天山水泥股份有限公司（以下简称“公司”）的评           级反应了公司完成兼并重组后，已成为国内业务范畴最大的水泥行业 A 股上市公司，行业地位凸起；公司建立了较为           完备的里面按捺轨制，不休情况雅致；谋划方面受水泥行业举座需求下降影响，2021－2023 年公司水泥产销量呈下降           态势，行业竞争加重导致水泥销售价钱下降，加之煤炭价钱高企，公司在水泥业务供需两头均面对一定压力，毛利率           较高的骨料业求达成一定增长但收入占比仍较低；财务方面受高卑劣不利成分影响，公司面对一定的钞票减值和坏账           风险，盈利才气下降，但公司债务使命合理、债务结构捏续改善、融资渠谈盛开，且公司现款流现象仍属雅致；偿债           缱绻方面，受重钞票型制造业企业的钞票结构和融资特质影响，公司短期偿债缱绻阐明较弱，但恒久偿债缱绻阐明良           好。             个体挪动：无。             外部支捏挪动：无。 评级瞻望        公司兼并重组后，在连络采购、资金统筹和不休效果进步等方面将阐明协同效应，但翌日一段时期公司仍将面对           供需两头的不利影响，盈利才气承压。 上风 ? 控股股东给予公司强有劲的支捏。公司控股股东中国建材股份有限公司（以下简称“中国建材股份”）为中央国有企业的子公司，在资   金拆借等方面为公司提供了强有劲的支捏。 ? 范畴竞争力很强，行业地位凸起。公司兼并重组中国建材股份旗下其他水泥公司后形成寰宇化布局，2023 年公司看成国内业务范畴最   大的水泥行业 A 股上市公司，行业竞争力和品牌影响力很强，水泥年产能达 5.00 亿吨。 ? 恒久偿债才气缱绻雅致，融资渠谈盛开。2021－2023 年，公司 EBITDA 对利息和沿路债务的隐藏倍数均处于雅致水平。规章 2023 年   底，公司未使用的银行授信额度饱胀，且看成上市公司径直融资渠谈盛开。 温文 ? 行业产能多余，公司部分居品产能利用率较低。水泥为产能多余行业，政府左右部门和行业协会制定了错峰限产政策来爱戴水泥量价   相识。商品混凝土行业进初学槛低，亦为产能多余行业。2021－2023 年，公司水泥产能利用率波动下降，商品混凝土产能利用率较低。 ? 卑劣行业景气度下行。房建工程在公司商混业务供货中占有较大比例。近三年房地产商场景气度显明下降，卑劣建筑材料需求的减少   对公司居品销售产生了一定的负面影响，公司应收账款、存货和商誉可能络续计提坏账或减值准备。 ? 煤炭价钱高企，行业竞争热烈，压缩公司利润空间。煤炭在水泥坐褥成本中所占比例较高。2021－2023 年，煤炭价钱高企，叠加卑劣   需求减少和水泥价钱下降，公司营业总收入和利润总和分别年均复合下降 20.52%和 61.45%。                                                         信用评级阐发       |   1 本次评级使用的评级方法、模子  评级方法       水泥企业信用评级方法 V4.0.202208  评级模子       水泥企业信用评级模子（打分表） V4.0.202208 注：上述评级方法和评级模子均已在联结伴信官网公开袒露 本次评级打分表及收尾    评价内容          评价收尾      风险成分               评价要素                评价收尾                                              宏不雅和区域风险               2                            谋划环境                                               行业风险                 4    谋划风险           A                           基础素质                 1                           本人竞争力               企业不休                 2                                               谋分离析                 1                                               钞票质料                 1                            现款流                盈利才气                 2    财务风险           F2                          现款流量                 1                                      成本结构                          2                                      偿债才气                          2                         指令评级                                       aaa              2021－2023 年公司收入组成  个体挪动成分：--                                                         --                        个体信用品级                                      aaa  外部支捏挪动成分：--                                                       --                         评级收尾                                      AAA 注：谋划风险由低至高分离为 A、B、C、D、E、F 共 6 个品级，各级因子评价分离为 6 档，1 档最佳，6 档最差；财务 风险由低至高分离为 F1－F7 共 7 个品级，各级因子评价分离为 7 档，1 档最佳，7 档最差；财务缱绻为近三年加权平 均值；通过矩阵分析模子得到指令评级收尾 主要财务数据                                 合并口径         项    目             2021 年               2022 年             2023 年 现款类钞票（亿元）                           157.06               119.11           157.56 钞票总和（亿元）                         2850.60             2888.37             2947.22 整个者权益（亿元）                           913.20               973.02          1005.42 短期债务（亿元）                            610.04               544.71           477.32 恒久债务（亿元）                            705.78               809.11           940.60 沿路债务（亿元）                         1315.82             1353.81             1417.91 营业总收入（亿元）                        1699.79             1325.81             1073.80 利润总和（亿元）                            207.77                64.12             30.88 EBITDA（亿元）                          357.01               220.74           180.03 谋划性净现款流（亿元）                         284.25               152.52           169.51 营业利润率（%）                             23.64                14.22             13.91 净钞票收益率（%）                            16.34                 5.21              2.00 钞票欠债率（%）                             67.96                66.31             65.89 沿路债务成本化比率（%）                         59.03                58.18             58.51 流动比率（%）                              52.21                50.63             56.48 谋划现款流动欠债比（%）                         20.29                11.37             14.53 现款短期债务比（倍）                            0.26                 0.22              0.33 EBITDA 利息倍数（倍）                        7.07                 4.43              4.22 沿路债务/EBITDA（倍）                        3.69                 6.13              7.88                                公司本部口径         项    目             2021 年               2022 年             2023 年 钞票总和（亿元）                         784.33              1056.80             1266.09 整个者权益（亿元）                        731.51               771.35              813.90 沿路债务（亿元）                          43.23               129.59              221.55 营业总收入（亿元）                            4.05                 3.97               6.94 利润总和（亿元）                            11.24                31.65              38.39 钞票欠债率（%）                             6.74                27.01              35.72 沿路债务成本化比率（%）                       5.58                14.38                21.40 流动比率（%）                          220.45               112.51              119.97 谋划现款流动欠债比（%）                        80.86                 -1.17             -1.60 注：1. 本阐发中部分统统数与各相加数之和在余数上存在各异，系四舍五入酿成；除止境讲解外，均指东谈主民币；2. 合 并口径其他应付款、其他流动欠债和恒久应付款中的有息债务把柄期限相应挪动至短期和恒久债务，非有息债务部分 在缱绻时已从公式中相应剔除 辛苦源流：联结伴信把柄公司审计阐发及公司提供辛苦整理                                                                                           信用评级阐发         |   2 主体评级历史    评级收尾         评级时期             神志小组                         评级方法/模子                   评级阐发                                                          水泥企业信用评级方法 V4.0.202208    AAA/相识      2023/12/15      罗星驰 宋莹莹                                                   --                                                       水泥企业主体信用评级模子（打分表）V4.0.202208                                                          水泥企业信用评级方法 V3.0.201907    AAA/相识      2021/12/24      宋莹莹 张文韬                                                   --                                                       水泥企业主体信用评级模子（打分表）V3.0.201907     AA/相识      2011/07/12       孙恒志 张丽                    联结伴信工商企业主体评级方法                阅读全文 注：上述历史评级神志的评级阐发通过阐发指点可查阅；2019 年 8 月 1 日之前的评级方法和评级模子均无版块编号 辛苦源流：联结伴信整理 评级神志组 神志隆重东谈主：罗星驰 luoxc@lhratings.com 神志组成员：宋莹莹 songyy@lhratings.com    公司邮箱：lianhe@lhratings.com   网址：www.lhratings.com    电话：010-85679696             传真：010-85679228    地址：北京市向阳区开国门外大街 2 号中国东谈主保财险大厦 17 层（100022）                                                                                信用评级阐发     |    3 一、主体或者    新疆天山水泥股份有限公司（以下简称“公司”）系以新疆水泥厂 45 万吨分厂为主体，联合新疆石油不休局、新疆对外经济营业（集 团）有限使命公司、新疆金融租借有限使命公司、中国建筑材料西北公司和新疆建化工业总厂等五家单元共同发起，以召募方式确立的股 份有限公司。1999 年，公司股票在深圳证券来去所上市，股票简称“天山股份”，股票代码 000877.SZ。规章 2023 年底，公司注册成本 集团有限公司（以下简称“中国建材集团”）                    ，详见附件 1-1。规章 2023 年底，控股股东捏有的公司股份及公司捏有的遑急子公司股权均 未被质押。    公司主营业务为水泥熟料、水泥过火成品和商品混凝土、骨料的坐褥销售，按照联结伴信行业分类规范分离为水泥行业。2021 年兼并 收购中国联合水泥集团有限公司（以下简称“中联水泥”）、南边水泥有限公司（以下简称“南边水泥”）、西南水泥有限公司（以下简称 “西南水泥”）及中材水泥有限使命公司（以下简称“中材水泥”）后，公司已基本形成寰宇化布局。    规章 2023 年底，公司本部内设财务部、时期部、投资发展部、商混骨料不休部、供应链不休部和安全环保部等职能部门（详见附件    规章 2023 年底，公司合并钞票总和 2947.22 亿元，整个者权益 1005.42 亿元（含少数股东权益 163.95 亿元）；2023 年，公司达成营业 总收入 1073.80 亿元，利润总和 30.88 亿元。    公司注册地址：新疆乌鲁木都市达坂城区白杨沟村；法定代表东谈主：赵新军。 二、本期债项或者    公司拟刊行“新疆天山水泥股份有限公司 2024 年面向专科投资者公开刊行科技立异债券（第一期）”，刊行范畴不逾越 20 亿元（含 20 亿元），期限为 3 年；按年付息，到期一次还本；本次召募资金将用于偿还有息债务。本期债项无担保。 三、宏不雅经济和政策环境分析 逆周期调控。货币政策两次降准、两次降息，选用结构性器具针对性降息，裁汰实体经济融资成本，凸起稳当、精确。针对价钱走弱和化 债办事，财政政策愈加积极有用，刊行止境国债和独特再融资债券，支捏经济跨周期发展。宏不雅政策着力加速当代化产业体系成立，聚焦 促进民营经济发展壮大、深刻成本商场阅兵、加速数字要素基础设施成立。为搪塞房地产供求新地点，优化房地产调控政策、加强房地产 行业的流动性支捏。 长 6.3%、三季度增长 4.9%、四季度增长 5.2%。信用环境方面，2023 年社融范畴与口头经济增长基本匹配，信贷结构赓续优化，然则住户 融资需求总体仍偏弱。银行间商场流动性举座偏紧，实体经济融资成本冉冉下降。 房地产投资有望企稳大布景下固定钞票投资增速可能回升，出口受外洋进入降息周期拉动有较大可能达成以好意思元计价的正增长。2024 年， 稳当的货币政策强调天真规章、精确有用，估计中央财政将选用积极步履搪塞周期成分，赤字率或将保捏在 3.5%傍边。总体看，中国 2024 年全年经济增长预期将相沿在 5%傍边。好意思满版宏不雅经济与政策环境分析详见《宏不雅经济信用不雅察（2023 年年报）                                                      》。 四、行业分析 型波动，但 2022 年以来，房地产开发投资乏力，基建投资虽增幅显明但对水泥需求撑捏不及，水泥销量创 11 年来新低，供需失衡以至行 业竞争加重，水泥价钱波动下降。在成本端和需求端的双重挤压下，2022 年水泥行业企业谋划效益下降显明，2023 年水泥行业部分企业 出现蚀本。    国度相关部门对水泥行业延续了“去产能”的结构性挪动政策，且跟着“碳达峰”“碳中庸”方针的建议，水泥行业面对的环保、减 能增效压力将进一步加大，一定进程扼制水泥供给，但当今水泥行业去产能进展仍冷静，产能结构性多余矛盾依然凸起。好意思满版行业分析 详见《2024 年水泥行业分析》。                                                                  信用评级阐发      |   4 五、基础素质分析      公司水泥产能范畴寰宇第一，坐褥时期先进，竞争力很强。      公司主营业务波及水泥、熟料及商品混凝土的坐褥及销售。2021 年兼并收购中联水泥、南边水泥、西南水泥及中材水泥后，公司已基 本形成寰宇化布局。按兼并后口径，规章 2023 年底，公司领有水泥年产能 5.00 亿吨、熟料年产能 3.20 亿吨、商品混凝土年产能 3.73 亿 方、骨料年产能 2.20 亿吨，公司水泥产能范畴寰宇第一。      连年来，公司保捏行业当先的时期上风。规章 2023 年底，公司领有 2 个国度认定企业时期中心及 2 座博士后办事站，并与科研院所 开展平凡相助。连年来公司积极实施业务的数字化、智能化和服务化转型，试点实施工场全过程数字化不休，坐褥按捺智能化，通过数据 集会规范化平台、坐褥不休平台和供应链不休平台打造智能制造，详细进步竞争实力。                               图表 1 • 2023 年同业业公司竞争力对比情况        对比缱绻              公司              海螺水泥              冀东水泥             华新水泥 钞票总和（亿元）                      2947.22           2461.89           599.23               688.00 整个者权益（亿元）                     1005.42           1979.69           305.97               332.95 营业总收入（亿元）                     1073.80           1409.99           282.35               337.57 利润总和（亿元）                        30.88            136.00           -19.01                43.26 水泥产能（亿吨/年）                       5.00              3.95             1.76                 1.27 熟料产能（亿吨/年）                       3.20              2.72             1.10                    / 注：1. 安徽海螺水泥股份有限公司简称为海螺水泥，唐山冀东水泥股份有限公司简称为冀东水泥，华新水泥股份有限公司简称为华新水泥；2. 华新水泥的水泥产能指粉磨才气，含联营企业产能 辛苦源流：联结伴信把柄公开辛苦整理      公司高档不休东谈主员行业训戒丰富，职工组成合适公司发展需要。      规章 2023 年底，公司高档不休东谈主员共 10 东谈主，均有丰富的行业训戒和不休训戒；公司在职职工数目 61662 东谈主，其中坐褥东谈主员占 57.08%， 时期东谈主员占 16.06%。      公司过往践约记载雅致。      把柄东谈主民银行《企业基本信用信息阐发》（统一社会信用代码：91650000710886440T），规章 2024 年 2 月 20 日，公司本部 2013 年以 来发生的信贷在未结清和已结清信息中均无温文类或不良类记载；公司本部 2013 年之前发生的信贷因波及钞票重组等历史问题和银行技 术原因存在多少条记载。      把柄公司过往在公开商场刊行债务融资器具的本息偿付记载，未发现公司存在落后或爽约记载，历史践约情况雅致。      规章 2024 年 4 月 9 日，联结伴信未发现公司本部曾被列入寰宇失信被实行东谈主名单。 六、不休分析      公功令东谈主治理结构完善。      公司建立了股东大会、董事会、监事会和公司不休层组成的公司治理架构，形成了权力机构、决策机构、监督机构和不休层之间权责 明确、运作表率的互相调解治互相制衡机制。      公司股东大会由全体股东组成，为公司的权力机构，应用决定公司的谋划方针和投资规划等权利。                                                                       信用评级阐发       |       5      公司董事会由 9 名董事组成，任期三年，任期届满可连选连任。董事会应用召集股东大会，实行股东大会的决议，决定公司的谋划计 划和投资有磋商等权利。      公司设监事会，由 5 名监事组成，其中股东大会选举 3 名，职工代表大会推举 2 名。监事会设主席 1 名，由全体监事过半数选举产 生。监事会每届任期三年，任期届满可连选连任。监事会应用监察公司财务，向股东大会建议提案，对董事、高档不休东谈主员实行公司职务 的行动进行监督等权利。      公司确立谋划不休机构隆重日常谋划不休办事，包括设总司理（即总裁）1 名、副总司理多少。      公司建立了较为完备的里面按捺轨制。      公司建立了涵盖公司治理、里面不休以及业务经过等层面的较为好意思满的里面按捺体系，主要包括日常不休轨制、东谈主力资源不休轨制、 商场营销不休轨制、财务不休轨制、预算不休办法、钞票不休轨制、投资不休轨制、融资及担相沿理办法、关联来去决策轨制、信息袒露 不休办法、对联公司的不休轨制、安全坐褥不休轨制、居品性量不休轨制、环相沿理轨制和资金不休办法等。      资金不休方面，公司制定了《资金不休办法》，以资金安全为前提，全面实行预算化不休。公司资金不休按照三级架构、两级连络的方 式，公司本部对区域公司实行名额连络，区域公司过火成员企业里面实行进出两条线不休。资金不休的决策机构为总部及区域公司资金工 作指导小组，由公司总裁牵头隆重。资金办事指导小组看成调解公司资金资源的决策机构，以资金预算为按捺技能，通过挪动销售、坐褥、 采购、投资等业务政策，均衡所属区域内资金安排。 七、谋分离析      公司业务主要波及水泥、熟料、商品混凝土及骨料的坐褥及销售。2021－2023 年，跟着卑劣需求缩减，公司营业总收入逐年减少，年 均复合下降 20.53%。从收入组成来看，公司水泥收入占比较相识，骨料收入占比呈上升态势。与国内水泥行业的主要竞争者比较，公司在 骨料业务的发展上具备一定上风，产业链延长才气较强。从毛利率来看，2022 年跟着原燃料价钱高涨和水泥销售均价下降，公司水泥板块 毛利率降幅较大；2023 年原材料价钱虽同比有所下降，但水泥行业竞争加重、水泥价钱下降，详细导致公司水泥板块毛利率同比变化不 大。公司商品混凝土和骨料板块毛利率相对相识，骨料板块毛利率较高。                           图表 2 • 2021－2023 年公司营业总收入及毛利率情况（单元：亿元）      业务板块                 收入         占比        毛利率       收入         占比        毛利率       收入         占比        毛利率 水泥              1138.60     66.98%    28.36%   891.84      67.27%    14.37%   710.72      66.19%       14.30% 商品混凝土            485.62     28.57%    14.71%   343.21      25.89%    13.98%   277.37      25.83%       13.24% 骨料                41.89      2.46%    46.31%    55.04       4.15%    47.44%    58.39       5.44%       44.06% 其他                33.67      1.98%    30.11%    35.72       2.69%    29.93%    27.33       2.54%       35.74%       统统        1699.79    100.00%    24.94%   1325.81    100.00%    16.06%   1073.80    100.00%       16.19% 注：部分统统数与各相加数之和在余数上存在各异，系四舍五入酿成 辛苦源流：联结伴信把柄公司年报整理      （1）原燃料采购      成本按捺才气关于水泥企业有遑急影响，其中煤炭采购价钱对坐褥成本影响较大。2021－2022 年，公司主要原燃料采购均价 快速高涨，加多公司成本管控压力；2023 年，煤炭等主要原燃料价钱同比下降，加之石灰石自给率进步，公司采购成本减少。预 计翌日一段时期，煤炭价钱有望络续下降，但比较 2021 年之前价钱依然高企，公司仍面对一定的成本按捺压力。      公司坐褥所需用电除按大工业电价从当地供电公司购买外，规章 2023 年底，公司本人所装备的余热发电可达成约 30%的自给；煤均 由外购获得；规章 2023 年底，公司石灰石的自给率约为 81.3%，较上年底上升约 5.6 个百分点。                                                                                    信用评级阐发          |       6      从采购均价来看，2021－2022 年，航运用度高涨和外贸订单大幅加多等成分激励电力和煤炭供需失衡，煤炭采购均价大幅高涨；2023 年在国度电煤保供全隐藏以及煤炭举座需求下降的影响下，煤炭价钱高位轰动下行，公司煤炭采购均价同比下降约 20.91%，但比较 2020 年 626.13 元/吨的采购均价，煤炭价钱仍处于高位，且允洽水泥企业煅烧的优质煤种资源仍较紧缺。电力方面，2023 年公司电力采购数目 和价钱同比下降，成本有所压缩。石灰石方面，2022 年跟着环保整治力度加大，公司外采的石灰石均价高涨；2023 年石灰石价钱同比下 降，加上公司石灰石自给率进步，采购金额显贵下降。                                  图表 3 • 2021－2023 年公司原材料采购情况        原材料                 神志                2021 年              2022 年              2023 年                   数目（万吨）                              3566.36             3130.78                 2771.75 煤炭                金额（亿元）                               347.28              378.71                  265.17                   均价（元/吨）                              973.76             1209.63                  956.70                   数目（亿千万时）                             185.05              156.43                  149.26 电                 金额（亿元）                                96.45               90.22                   77.47                   均价（元/千万时）                              0.52                0.58                    0.52                   数目（万吨）                              9747.61             7828.89                 5672.66 石灰石               金额（亿元）                                49.01               45.37                   25.57                   均价（元/吨）                               50.28               57.96                   45.08                   数目（万吨）                              8130.46             7502.68                 7347.92 石子                金额（亿元）                                85.34               67.47                   57.32                   均价（元/吨）                              104.96               89.93                   78.01                   数目（万吨）                               555.09              438.41                  446.95 矿粉                金额（亿元）                                19.92               12.76                    9.15                   均价（元/吨）                              358.79              291.12                  204.72 辛苦源流：公司提供      （2）产销情况      公司产能布局平凡，受局部区域商场影响较小。连年来受宏不雅经济和房地产行业不利成分影响，公司水泥、熟料和商品混凝 土产销量呈逐年下降或波动下降态势，但骨料业求达成了一定增长。翌日一段时期，估计房地产商场景气度仍较低、基建增速较 为相识，公司水泥产能利用率估计仍将处于低位。      公司产能选用寰宇化布局，主要散布在寰宇 25 个省市/自治区，受局部区域商场影响较小。坐褥方面，2021－2022 年，因房地产行业 投资下滑等成分导致需求减少，公司水泥、熟料和商品混凝土产能利用率均有所下降；2023 年，公司进行了部分水泥产能的减量置换，水 泥产能利用率同比有所上升，熟料产能利用率同比有所下降，商品混凝土产能利用率仍处于低位，骨料产能利用率同比显贵进步。                              图表 4 • 2021－2023 年公司居品产量及产能利用率情况        原材料                 神志                2021 年              2022 年              2023 年                   年产能（亿吨）                                4.60                5.53                    5.00 水泥                产量（亿吨）                                 3.01                2.54                    2.49                   产能利用率                               65.45%              45.93%                  49.84%                   年产能（亿吨）                                3.28                3.20                    3.20 熟料                产量（亿吨）                                 2.62                2.23                    2.05                   产能利用率                               79.73%              69.58%                  64.06%                   年产能（亿方）                                4.25                4.03                    3.73 商品混凝土             产量（亿方）                                 1.05                0.79                    0.77                   产能利用率                               24.62%              19.67%                  20.67%                   年产能（亿吨）                                1.95                2.30                    2.20 骨料                产量（亿吨）                                 1.26                1.52                    1.88                   产能利用率                               64.80%              66.10%                  85.45% 注：1．表中为按兼并收购后合并范围回想挪动数据，产能为期末时点数；2．2022 年起公司改用中国水泥协会团体规范《水泥产能坚决规范-2019》（T/CCAS007-2019）选用该规范坚决后，对熟 料产能基本无影响，而水泥粉磨产能同口径同比大幅加多，并非骨子新增水泥粉磨产能所致；3．部分统统数与各相加数之和在余数上存在各异，系四舍五入酿成 辛苦源流：公司提供                                                                                信用评级阐发         |        7      销售方面，2021－2023 年，受宏不雅经济增速放猖狂房地产行业下行等成分影响，公司水泥（含熟料）和商品混凝土销量逐年下降；近 年来公司骨料业务加速发展，骨料销量逐年增长，但 2023 年骨料价钱同比有所下降，后续仍面对一定的价钱波动风险。同期，公司主要 居品产销率变化不大。公司水泥下搭客户主要可分为基础商场（约占 30%，包括民用商场和中微型基建工程等）、大型末端（约占 50%， 包括搅动站和房企等）以及要点工程（约占 20%）三类。2023 年公司新中标的要点工程神志范畴较大，估计销量将在翌日两年内冉冉释 放。当今房地产商场入手仍存在较大省略情趣，公司水泥业务中房建工程销售占比一般（约 20%），但混凝土业务受房建工程影响较大， 其产能利用率及销售现象仍将面对压力。                              图表 5 • 2021－2023 年公司居品销售情况        原材料             神志              2021 年             2022 年             2023 年                 销量（亿吨）                             3.17               2.72                   2.63 水泥（含熟料）                 产销率                             94.25%             94.67%                 95.30%                 销量（亿方）                             1.05               0.79                   0.77 商品混凝土                 产销率                             100.00%            100.00%                100.00%                 销量（亿吨）                             0.86               1.15                   1.42 骨料                 产销率                             68.01%             75.77%                 75.53% 注：由于熟料为半成品，无库存，需进行粉磨加工成水泥后进行成品销售，因此公司熟料坐褥后大部分径直私用于水泥加工，少部分径直出售，为了幸免叠加缱绻，此处产量统计缱绻方式为：水 泥产量+熟料对外售售量；产销率=（水泥及熟料对外售售量）/（水泥产量+熟料对外售售量） 辛苦源流：公司提供 次数相对较低，主要系公司商品混凝土业务范畴较大所致；公司存货盘活率处于行业中上水平，总钞票盘活率一般。                             图表 6 • 2023 年同业业公司谋划效果对比情况       对比缱绻             公司              海螺水泥               冀东水泥               华新水泥 存货盘活次数（次）                     8.52                10.80               6.71                   7.20 应收账款盘活次数（次）                   3.62                28.10              15.12                  18.54 总钞票盘活次数（次）                    0.37                 0.58               0.46                   0.51 辛苦源流：Wind      公司翌日发展政策稳当，但仍面对一定的需乞降价钱波动风险。      翌日公司将络续践行政策整合、国企阅兵、区域相助和联动发展，聚焦提质增效和优化升级，鞭策绿色低碳转型、数字化和智能化转 型，强化商场化阅兵、东谈主才队列成立和国际化布局。2024 年，公司规划稳当成本开支，裁汰年末有息债务范畴，络续进步基础竞争力、可 捏续发展才气和运营管控效率。估计 2024 年，中央一系列刺激政策的成功具有一定滞后效应，水泥行业需求同比仍将有所下降，公司水 泥销量降幅可能在 2%~5%；供需失衡导致水泥行业竞争时势变化，水泥价钱具有一定省略情趣，仍面对一定的降价风险；采购端非电行 业煤炭资源将有所开释，但优质煤种资源仍然紧缺，估计煤炭价钱将进一步下降但仍处于高位。 八、财务分析      老实国际司帐师事务所（独特平素合伙）对公司 2021 年财务阐发进行了审计，并出具了规范无保属倡导的审计阐发；大华司帐师事 务所（独特平素合伙）对公司 2022－2023 年财务阐发进行了审计，均出具了规范无保属倡导的审计阐发。 小幅上升。但受行业高卑劣不利环境影响，翌日公司仍面对一定的应收账款坏账风险、存货跌价风险和商誉减值风险。                                                                         信用评级阐发        |        8                               图表 7 • 公司主要钞票情况（单元：亿元）            神志                          金额              占比             金额             占比         金额                占比 流动钞票                       731.55           25.66%        679.33        23.52%          658.94          22.36% 货币资金                       142.88               5.01%     107.45         3.72%          146.26           4.96% 应收账款                       329.30           11.55%        316.71        10.97%          277.17           9.40% 存货                         100.60               3.53%     117.63         4.07%           93.62           3.18% 非流动钞票                      2119.05          74.34%       2209.04        76.48%         2288.28          77.64% 固定钞票                      1125.14           39.47%       1163.34        40.28%         1162.08          39.43% 在建工程                       125.79               4.41%     146.98         5.09%          201.67           6.84% 无形钞票                       357.85           12.55%        390.34        13.51%          400.56          13.59% 商誉                         264.85               9.29%     264.96         9.17%          264.64           8.98% 钞票总和                      2850.60          100.00%       2888.37       100.00%         2947.22      100.00% 注：占比指占钞票总和的比例 辛苦源流：联结伴信把柄公司年报整理      公司主要钞票组成如上表所示。公司货币资金较充裕，但有一定例模的单子池保证金和矿山复原治理保证金，规章 2023 年底货币资 金受限比例为 19.71%；公司固定钞票主要为房屋及建筑物和机器开发，规章 2023 年底成新率为 57.37%，成新率较低；公司在建工程主要 为水泥熟料技改和骨料产线及配套，2021－2023 年末年均复合增长 26.62%；公司无形钞票主要为采矿权和地盘使用权，跟着公司捏续投 资矿山资源，2021－2023 年末年均复合增长 5.80%。      公司面对一定的应收账款回收风险、存货跌价风险以及商誉减值风险。其中，公司应收账款主要来自商品混凝土业务，卑劣景气度减 弱使赢得款压力有所上升，规章 2023 年底坏账准备累计计提比例为 17.02%；卑劣需求缩小导致水泥价钱存鄙人跌风险，规章 2023 年底 公司累计计提存货跌价准备 1.08 亿元；公司此前业务膨胀时期对部分收购标的订价较高，规章 2023 年底已累计计提商誉减值准备 108.31 亿元。此外，规章 2023 年底，公司其他应收款（统统）69.56 亿元，较上年底增长 84.75%，主要系新增应收功绩承诺赔偿款 27.53 亿元所 致。      规章 2023 年底，公司受限钞票账面价值占钞票总和的 3.36%，受限比例低。                               图表 8 • 规章 2023 年底公司钞票受限情况           受限钞票称号          账面价值（亿元）                 占钞票总和比例                       受限原因 货币资金                                    28.82            19.71%        单子池保证金和矿山复原治理保证金 固定钞票                                     8.78            0.76%                   典质 无形钞票                                    57.32            14.31%                  典质 应收款项融资                                   4.01            12.56%                  典质             统统                          98.94            3.36%                    -- 辛苦源流：联结伴信把柄公司年报整理      （1）整个者权益 主要系应收中国建材股份功绩承诺赔偿 18.25 亿元计入成本公积所致。规章 2023 年底，公司整个者权益 1005.42 亿元，主要由股本（占                     、盈余公积（占 5.57%）                                  、未分派利润（占 33.59%）和少数股东权益（占 16.31%）组成，公司权益相识性 尚可。                                                                                  信用评级阐发             |       9    （2）欠债 务结构捏续改善。 占比较 2021 年底上升 12.23 个百分点。                                  图表 9 • 公司主要欠债情况（单元：亿元）           神志                             金额                   占比               金额                  占比             金额                占比 流动欠债                          1401.16             72.32%               1341.73           70.05%           1166.77           60.09% 短期借款                           245.45             12.67%                258.75           13.51%            238.49           12.28% 应付账款                           247.94             12.80%                312.78           16.33%            298.53           15.37% 其他应付款（统统）                      491.15             25.35%                400.55           20.91%            332.37           17.12% 非流动欠债                          536.24             27.68%                573.62           29.95%            775.03           39.91% 恒久借款                           337.06             17.40%                391.18           20.42%            623.25           32.10% 应付债券                           104.95              5.42%                 94.95            4.96%             53.97            2.78% 欠债总和                          1937.40            100.00%               1915.35          100.00%           1941.80       100.00% 注：占比指占欠债总和的比例 辛苦源流：联结伴信把柄公司年报整理    公司主要欠债组成如上表所示。2021－2023 年末，公司短期借款基本为信用借款；应付账款跟着煤炭价钱波动而波动增长；其他应付 款（统统）逐年下降，其中 2022 年下面降主要系应付股利完成支付所致，2023 年下面降主要系股东借款减少所致；恒久借款主要为信用 借款，跟着公司银行融资成本的下降，债务结构中恒久借款的占比上升；公司的债券刊行平台包括公司本部、南边水泥、西南水泥和中联 水泥，2024 年公司及下属公司到期的公开商场债券本金统统 66 亿元。    有息债务方面，2021－2023 年末，公司沿路债务逐年小幅增长，年均复合增长 3.81%；公司捏续改善债务结构，短期债务年均复合下 降 11.55%。规章 2023 年底，公司恒久债务占比上升至 66.34%（其他应付款中的股东及实控东谈主借款无固如期限，联结伴信将其计入恒久债 务）。2021－2023 年末，公司钞票欠债率逐年小幅下降，沿路债务成本化比率较为相识，2023 年底上述缱绻分别为 65.89%和 58.51%。整 体来看，公司债务使命和债务期限结构合理。                         图表 10• 规章 2023 年底公司有息债务期限结构（单元：亿元）            神志                 1 年以内                   1~2 年                  2~3 年                3 年以上                统统 短期借款                                    238.49                    --                     --                 --               238.49 应付单子                                     85.15                    --                     --                 --                85.15 一年内到期的非流动欠债                             133.61                    --                     --                 --               133.61 其他流动欠债                                   20.06                    --                     --                 --                20.06 恒久借款                                        --                208.04                 220.12           195.08                 623.25 应付债券                                        --                    --                  53.97                 --                53.97 恒久应付款                                       --                  3.18                   1.01                 --                 4.18 其他应付款                                       --                    --                     --           259.20                 259.20            统统                           477.31                211.22                 275.10           454.28                1417.91            占比                      33.66%                  14.90%                19.40%              32.04%             100.00% 注：1. 联结伴信对有息债务的统计口径包含应付单子；2. 表中数据剔除了非有息债务性质的部分；其他应付款的股东借款 259.20 亿元无固定到期日，可一语气年度挪动借款，联结伴信将其挪动 计入恒久债务 辛苦源流：联结伴信把柄公司提供辛苦整理                                                                                                     信用评级阐发              |        10 临一定的减值损失风险。计划到 2024 年上游煤炭价钱和卑劣水泥销量均有一定下降空间，翌日公司盈利才气受水泥价钱影响较 大。      公司营业总收入分析见谋划或者部分。2021－2023 年，公司利润总和逐年减少，年均复合下降 61.45%，主要系水泥销售收入下降以 及煤炭价钱高涨等成分所致。      用度方面，2021－2023 年，公司用度总和逐年减少，年均复合下降 10.27%，主要系销售用度随水泥销量下降而减少以及不休用度捏 续压缩所致；同期，公司时期用度率小幅上升，用度按捺才气尚可，但跟着毛利率波动下降，公司利润空间被压缩。      利润组成方面，2021 年，公司计提的钞票减值损成仇信用减值损失统统 52.20 亿元，主要为商誉减值、产能置换报废开发产生的固定 钞票减值、应收账款过火他应收款坏账损失等；2022－2023 年，公司计提的减值损失范畴不大。2021－2023 年，公司其他收益均在 10 亿 元以上，主要为资源详细利用升值税返还等日常行径干系的政府扶助，其中水泥销售产生的升值税返还及财政贴息可捏续性较强。2021 年， 公司达成投资收益 17.66 亿元，主要为权益法核算的恒久股权投资收益，公司合联营企业主要波及建材和环保业务；2022－2023 年，跟着 水泥行业利润率下行，公司投资收益下降至 4.99 亿元和 1.75 亿元。此外，2022 年公司钞票处置收益 14.02 亿元，范畴较大，主要为固定 钞票和无形钞票处置收益，连年来公司对不在产产能进行了一定处置。      盈利缱绻方面，2021－2023 年，受卑劣需求颓靡等成分影响，公司主要盈利缱绻逐年下降。与同业业比较，2023 年，公司盈利缱绻 举座处于行业中上水平。公司盈利缱绻阐明弱于海螺水泥，主要系区域布局和矿山资源配套各异等成分所致。海螺水泥主要沿长江布局， 运载成本和矿山成本低；公司选用寰宇化布局，受产能多余且矿山配套较少的西南和朔方等区域影响，盈利缱绻相对较低。                                图表 11 • 2023 年同业业公司盈利情况对比      对比缱绻             公司                  海螺水泥                    冀东水泥                 华新水泥 销售毛利率                       16.19%                  16.57%                  11.78%                  26.71% 总钞票答谢率                       2.39%                      5.03%               -2.12%                   7.39% 净钞票收益率                       2.00%                      5.65%               -5.04%                   9.80% 辛苦源流：公司数据由联结伴信把柄公司年报缱绻整理，对比公司数据来自Wind 欠债率冷静下降，筹资行径现款流捏续净流出。估计 2024 年公司谋划性现款净流入仍将隐藏投资性现款净流出，其净流入额受水 泥价钱波动影响较大；公司拟裁汰年末有息债务范畴，筹资行径现款流估计将为净流出。      从谋划行径来看，2021－2023 年，跟着公司水泥产销量减少，公司谋划行径现款流入和流出分别年均复合下降 20.58%和 20.17%；公 司谋划性现款流保捏净流入，但跟着供需两头压力加重，2022－2023 年净流入额大幅缩减。同期，公司现款收入比小幅下降。      从投资行径来看，公司主要投资开销为产线、环保、矿山过火他配套的投资，公司把柄谋划回款情况对成本开销范畴进行相应挪动。      从筹资行径来看，2021－2023 年，公司筹资行径现款流捏续净流出，主要系公司在重组整合过程中按捺钞票欠债率冷静下降并进行债 务结构挪动所致。                            图表 12 • 2021－2023 年公司现款流情况（单元：亿元）             神志                       2021 年                     2022 年                 2023 年 谋划行径现款流入小计                                    1797.72                    1383.26                    1134.04 谋划行径现款流出小计                                    1513.47                    1230.74                     964.52 谋划行径现款流量净额                                     284.25                     152.52                     169.51 投资行径现款流入小计                                      27.35                      25.43                      18.88 投资行径现款流出小计                                     220.47                     167.75                     110.17 投资行径现款流量净额                                    -193.13                    -142.32                     -91.29 筹资行径前现款流量净额                                     91.13                      10.21                      78.22                                                                                    信用评级阐发       |        11 筹资行径现款流入小计                              801.56                    988.46                     912.67 筹资行径现款流出小计                              897.83                   1040.79                     954.93 筹资行径现款流量净额                              -96.26                    -52.34                     -42.26 现款收入比                                  104.11%               102.55%                        102.21% 辛苦源流：联结伴信把柄公司年报整理                                   图表 13 • 公司偿债缱绻       神志            缱绻              2021 年              2022 年                 2023 年             流动比率                             52.21%                 50.63%                  56.48%             速动比率                             45.03%                 41.86%                  48.45% 短期偿债缱绻      谋划现款/流动欠债                        20.29%                 11.37%                  14.53%             谋划现款/短期债务（倍）                         0.47                  0.28                    0.36             现款类钞票/短期债务（倍）                        0.26                  0.22                    0.33             EBITDA（亿元）                       357.01                 220.74                   180.03             沿路债务/EBITDA（倍）                       3.69                  6.13                    7.88 恒久偿债缱绻      谋划现款/沿路债务（倍）                         0.22                  0.11                    0.12             EBITDA/利息开销（倍）                       7.07                  4.43                    4.22             谋划现款/利息开销（倍）                         5.63                  3.06                    3.97 注：谋划现款指谋划行径现款流量净额，下同 辛苦源流：联结伴信把柄公司财务阐发及公司提供辛苦整理      从偿债缱绻来看，2021－2023 年，公司短期偿债缱绻阐明较弱，公司看成制造业企业，融资结构中流贷占比较大，但钞票结构以非流 动钞票为主；公司恒久偿债缱绻受利润范畴下降的影响而有所缩小，但仍属雅致。      银行授信方面，规章 2023 年底，公司获得的金融机构（含财务公司）授信额度统统 2050.55 亿元，其中尚未使用的额度 1014.73 亿元， 授信额度充裕。同期，公司看成上市公司，径直融资渠谈盛开。      对外担保方面，规章 2023 年底，公司无对外担保。      未决诉讼方面，规章 2023 年底，西南水泥看成被告的股权转让纠纷案件标的金额约 44.33 亿元，案件主要系西南水泥认定所收购的公 司存在夸大产能、守密债务等爽约事项而未支付沿路股权转让价款所致，案件仍在审理阶段。      公司对货币资金进行连络化不休，本部货币资金充裕；公司本部债务使命很轻，权益相识性高，后续公司拟更多以公司本部 看成融资主体，减轻下属公司债务压力。      跟着公司冉冉重组整合，2021－2023 年末，公司本部钞票和欠债总和均大幅增长，年均复合增长率分别为 27.05%和 192.58%。规章 口径货币资金的 43.35%，公司对货币资金进行连络化不休，本部货币资金充裕。      规章 2023 年底，公司本部欠债总和 452.19 亿元，主要由其他应付款和有息债务组成；公司本部沿路债务 221.55 亿元，较上年底增长 翌日公司拟更多以公司本部为融资平台，加多公司本部债务，减少下属子公司债务压力。规章 2023 年底，公司本部整个者权益 813.90 亿 元，主要由成本公积组成，相识性高。      公司本部主要承担不休职能，收入范畴不大。2021－2023 年，跟着投资收益加多，公司本部利润总和分别为 11.24 亿元、31.65 亿元 和 38.39 亿元，逐年增长。                                                                            信用评级阐发       |        12 九、ESG 分析     公司精通安全坐褥与环保参加，积极现实看成央国企的社会使命，治理结构和内控轨制完善。举座来看，当今公司 ESG 阐明 较好，对其捏续谋划无负面影响。     环境方面，看成水泥企业，在成立和运营过程中需要破钞动力，产生二氧化碳等温室气体排放，同期也会产生废水、废气等烧毁物。 为裁汰对环境的影响，契合国度双碳政策导向，公司捏续完善环境不休体系成立，制定了 ESG 及形式变化干系不休总体方针、不休策略 及方针。规章 2023 年底，公司下属公司绿色建材认证累计 143 家，国度级绿色矿山累计 38 座、省级绿色矿山 98 座，智能工场 26 家，数 字化矿山 15 座。2023 年，公司环保总参加 16.66 亿元，同比增长 14.47%；温室气体排放总量 1.67 亿吨，同比下降 11.5%；熟料单元居品 详细能耗 106.37 千克，同比下降 3.35 千克规范煤。     社会使命方面，公司为 2023 年度征税信用 A 级征税东谈主，搞定办事逾越 6 万东谈主。公司构建了较为全面的东谈主才培养机制，2023 年职工东谈主 均受训时长 35.23 小时。公司制定了《质料不休办法》等一系列轨制来强化居品性量不休，2023 年公司袒露的客户安闲度详细得分为 9.73 分，隐藏率为 94.8%。公司制定并发布了隐藏全体供应商的《供应商行动准则》和《可捏续供应链不休政策》，建立了供应商三级不休架 构，对供应商进行绩效考评，按年度开展供应商现场审核。公司建立了健康安全量化方针，2023 年安全坐褥参加 10.05 亿元。2023 年公司 研发参加 31.69 亿元，规章 2023 年底研发东谈主员数目 9481 东谈主，公司时期立异上风很强。公司积极响应政府政策，规章 2023 年底乡村振兴定 点帮扶县 5 个、产业振兴神志 2 个，2023 年公司公益总参加金额（含物质捐赠）4967 万元。     公司董事会下设 ESG 委员会，由其授权成立了 ESG 办事小组，ESG 信息袒露质料雅致，ESG 风险不休体系较完善。 十、外部支捏     公司控股股东支捏才气很强。     公司控股股东中国建材股份为央企子公司，其水泥居品、石膏板和风机叶片等中枢居品产能居于世界第一位。规章 2023 年 9 月底， 中国建材股份钞票总和 5080.60 亿元，整个者权益 2002.74 亿元；2022 年，中国建材股份营业总收入 2358.76 亿元，利润总和 173.67 亿元。 中国建材股份成本实力淳朴，支捏才气很强。     控股股东在资金拆借等方面为公司提供了放肆支捏。     公司完成兼并重组后成为中国建材股份旗下最主要的水泥谋划主体。融资方面，规章 2023 年底，中国建材股份向公司提供 257.98 亿 元资金拆借支捏。中国建材股份对公司提供的资金支捏以商场化订价收取利息，且不高于公司外部融资的成本。通谈支捏方面，中国建材 股份为公司提供里面经过绿色通谈支捏，减少审批经过，进步审批速率，大幅进步公司运作效果。 十一、债券偿还风险分析     本期债项对公司现存债务范畴影响不大。     公司本期债项刊行范畴不逾越 20 亿元（含 20 亿元），按刊行范畴上限测算，占公司 2023 年底沿路债务的 1.41%，影响不大。     以 2023 年底财务数据为基础，本期债券刊行后，在其他成分不变的情况下，公司的钞票欠债率、沿路债务成本化比率和恒久债务资 本化比率分别由 65.89%、58.51%和 48.33%上升至 66.12%、58.85%和 48.86%，债务缱绻变化不大。计划到本期债项召募资金拟用于偿还 有息债务，骨子债务缱绻可能低于上述预测值。     公司对本期债项的偿还才气极强。                                                                  信用评级阐发       |   13   本期债项刊行后，公司谋划性现款流入量和 EBITDA 对恒久债务隐藏倍数较高，谋划性现款流净额对恒久债务隐藏倍数一般。                                   图表 14 • 本期债项偿还才气测算                     神志                                 2023 年 刊行后恒久债务*（亿元）                                                                 960.60 谋划现款流入/刊行后恒久债务（倍）                                                              1.18 谋划现款/刊行后恒久债务（倍）                                                                0.18 刊行后恒久债务/EBITDA（倍）                                                              5.34 注：刊行后恒久债务为将本期债项刊行额度计入后测算的恒久债务总和 辛苦源流：联结伴信把柄公司财务阐发及公司提供辛苦整理 十二、评级论断   基于对公司谋划风险、财务风险、外部支捏及债项刊行要求等方面的详细分析评估，联结伴信详情公司主体恒久信用品级为 AAA， 本期债项信用品级为 AAA，评级瞻望为相识。                                                                 信用评级阐发   |       14 附件 1-1      公司股权结构图（规章 2023 年底） 注：公司为上市公司，其他投资者统统捏有公司 15.48%股份 辛苦源流：公司年报 附件 1-2      公司组织架构图（规章 2023 年底） 辛苦源流：公司提供                                   信用评级阐发   |   15 附件 1-3    公司主要子公司情况（规章 2023 年底）                                 注册成本金                       捏股比例           子公司称号                                  主营业务                        取得方式                                  （亿元）                     径直        迤逦 中国联合水泥集团有限公司                           80.00     坐褥销售     100.00%   0.00%   合并按捺下合并 南边水泥有限公司                              110.14     坐褥销售     100.00%   0.00%   合并按捺下合并 浙江南边水泥有限公司                             45.00     坐褥销售     100.00%   0.00%   合并按捺下合并 江西南边水泥有限公司                             30.00     坐褥销售     100.00%   0.00%   合并按捺下合并 湖南南边水泥集团有限公司                           50.00     坐褥销售     100.00%   0.00%   合并按捺下合并 西南水泥有限公司                              116.73     坐褥销售     100.00%   0.00%   合并按捺下合并 贵州天山水泥有限公司                             50.00     坐褥销售     100.00%   0.00%   合并按捺下合并 嘉华特种水泥股份有限公司                            1.32     坐褥销售     89.51%    0.00%   合并按捺下合并 新疆天山水泥有限使命公司                           50.00     坐褥销售     100.00%   0.00%    投资确立 中材水泥有限使命公司                            100.00     坐褥销售     60.00%    0.00%   合并按捺下合并 浙江三狮南边新材料有限公司                          10.00     坐褥销售     90.00%    0.00%   合并按捺下合并 南边新材料科技有限公司                            30.00     坐褥销售     80.00%    0.00%   合并按捺下合并 华东材料有限公司                               50.00     坐褥销售     100.00%   0.00%    投资确立 新疆聚材电子商务有限公司                            0.05   互联网和干系服务   100.00%   0.00%    投资确立 注：规章本阐发出具日，中国联合水泥集团有限公司的注册成本金已变更为 100.00 亿元 辛苦源流：联结伴信把柄公司年报整理                                                                      信用评级阐发     |     16 附件 2-1    主要财务数据及缱绻（公司合并口径）                   项   目                        2021 年             2022 年             2023 年 财务数据 现款类钞票（亿元）                                                157.06             119.11             157.56 应收账款（亿元）                                                 329.30             316.71             277.17 其他应收款（统统）         （亿元）                                              35.29              37.65              69.56 存货（亿元）                                                   100.60             117.63              93.62 恒久股权投资（亿元）                                               124.91             117.75             118.77 固定钞票（亿元）                                                1125.13            1163.33            1162.08 在建工程（统统）（亿元）                                             125.79             146.98             201.67 钞票总和（亿元）                                                2850.60            2888.37            2947.22 实收获本（亿元）                                                  83.49              86.63              86.63 少数股东权益（亿元）                                               153.73             154.93             163.95 整个者权益（亿元）                                                913.20             973.02            1005.42 短期债务（亿元）                                                 610.04             544.71             477.32 恒久债务（亿元）                                                 705.78             809.11             940.60 沿路债务（亿元）                                                1315.82            1353.81            1417.91 营业总收入（亿元）                                               1699.79            1325.81            1073.80 营业成本（亿元）                                                1275.89            1112.88             899.94 其他收益（亿元）                                                  12.56              11.23              10.38 利润总和（亿元）                                                 207.77              64.12              30.88 EBITDA（亿元）                                               357.01             220.74             180.03 销售商品、提供劳务收到的现款（亿元）                                      1769.62            1359.64            1097.56 谋划行径现款流入小计（亿元）                                          1797.72            1383.26            1134.04 谋划行径现款流量净额（亿元）                                           284.25             152.52             169.51 投资行径现款流量净额（亿元）                                          -193.13            -142.32             -91.29 筹资行径现款流量净额（亿元）                                           -96.26             -52.34             -42.26 财务缱绻 销售债权盘活次数（次）                                                4.51               3.41               3.16 存货盘活次数（次）                                                 13.20              10.20               8.52 总钞票盘活次数（次）                                                 0.63               0.46               0.37 现款收入比（%）                                                 104.11             102.55             102.21 营业利润率（%）                                                  23.64              14.22              13.91 总成本收益率（%）                                                  8.89               4.22               2.46 净钞票收益率（%）                                                 16.34               5.21               2.00 恒久债务成本化比率（%）                                              43.59              45.40              48.33 沿路债务成本化比率（%）                                              59.03              58.18              58.51 钞票欠债率（%）                                                  67.96              66.31              65.89 流动比率（%）                                                   52.21              50.63              56.48 速动比率（%）                                                   45.03              41.86              48.45 谋划现款流动欠债比（%）                                              20.29              11.37              14.53 现款短期债务比（倍）                                                 0.26               0.22               0.33 EBITDA 利息倍数（倍）                                             7.07               4.43               4.22 沿路债务/EBITDA（倍）                                             3.69               6.13               7.88 注：1. 本阐发中部分统统数与各相加数之和在余数上存在各异，系四舍五入酿成；除止境讲解外，均指东谈主民币；2. 合并口径其他应付款、其他流动欠债和恒久应付款中的有息债务把柄期限相应 挪动至短期和恒久债务，非有息债务部分在缱绻时已从公式中相应剔除 辛苦源流：联结伴信把柄公司财务阐发及公司提供辛苦整理                                                                             信用评级阐发        |        17 附件 2-2    主要财务数据及缱绻（公司本部口径）                   项   目       2021 年            2022 年             2023 年 财务数据 现款类钞票（亿元）                               13.03              33.80              64.28 应收账款（亿元）                                 0.00               0.00               2.82 其他应收款（统统）         （亿元）                            21.13             141.86             216.84 存货（亿元）                                   0.32               0.71               0.96 恒久股权投资（亿元）                             734.20             861.08             960.97 固定钞票（统统）（亿元）                            10.71               9.93               9.64 在建工程（统统）（亿元）                             0.25               0.47               1.04 钞票总和（亿元）                               784.33            1056.80            1266.09 实收获本（亿元）                                83.49              86.63              86.63 少数股东权益（亿元）                               0.00               0.00               0.00 整个者权益（亿元）                              731.51             771.35             813.90 短期债务（亿元）                                 9.55               9.49              11.09 恒久债务（亿元）                                33.68             120.10             210.46 沿路债务（亿元）                                43.23             129.59             221.55 营业总收入（亿元）                                4.05               3.97               6.94 营业成本（亿元）                                 3.12               3.24               4.62 其他收益（亿元）                                 0.05               0.03               0.16 利润总和（亿元）                                11.24              31.65              38.39 EBITDA（亿元）                                  /                  /                  / 销售商品、提供劳务收到的现款（亿元）                      12.10               9.69              11.91 谋划行径现款流入小计（亿元）                          60.55              13.72              14.97 谋划行径现款流量净额（亿元）                          13.87              -1.91              -3.83 投资行径现款流量净额（亿元）                         -38.73              19.69            -203.21 筹资行径现款流量净额（亿元）                          28.09               3.95             234.50 财务缱绻 销售债权盘活次数（次）                              1.01               0.74               1.14 存货盘活次数（次）                                9.09               6.29               5.54 总钞票盘活次数（次）                               0.01               0.00               0.01 现款收入比（%）                               299.17             244.02             171.52 营业利润率（%）                                19.88              11.03              31.28 总成本收益率（%）                                1.53               3.76               4.64 净钞票收益率（%）                                1.54               4.11               4.72 恒久债务成本化比率（%）                             4.40              13.47              20.55 沿路债务成本化比率（%）                             5.58              14.38              21.40 钞票欠债率（%）                                 6.74              27.01              35.72 流动比率（%）                                220.45             112.51             119.97 速动比率（%）                                218.58             112.08             119.57 谋划现款流动欠债比（%）                            80.86              -1.17              -1.60 现款短期债务比（倍）                               1.36               3.56               5.80 EBITDA 利息倍数（倍）                              /                  /                  / 沿路债务/EBITDA（倍）                              /                  /                  / 注：公司本部有息债务数据未经挪动；“/”示意数据未获取 辛苦源流：联结伴信把柄公司财务阐发整理                                                           信用评级阐发        |        18 附件 3   主要财务缱绻的缱绻公式          缱绻称号                                         缱绻公式 增长缱绻           钞票总和年复合增长率            净钞票年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%          营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%           利润总和年复合增长率 谋划效果缱绻              销售债权盘活次数 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收单子+平均应收款项融资）                 存货盘活次数 营业成本/平均存货净额               总钞票盘活次数 营业总收入/平均钞票总和                  现款收入比 销售商品、提供劳务收到的现款/营业总收入×100% 盈利缱绻                 总成本收益率 （净利润+用度化利息开销）/（整个者权益+恒久债务+短期债务）×100%                 净钞票收益率 净利润/整个者权益×100%                  营业利润率 （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100% 债务结构缱绻                  钞票欠债率 欠债总和/钞票统统×100%            沿路债务成本化比率 沿路债务/（恒久债务+短期债务+整个者权益）×100%            恒久债务成本化比率 恒久债务/（恒久债务+整个者权益）×100%                   担保比率 担保余额/整个者权益×100% 恒久偿债才气缱绻              EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息开销             沿路债务/ EBITDA 沿路债务/ EBITDA 短期偿债才气缱绻                   流动比率 流动钞票统统/流动欠债统统×100%                   速动比率 （流动钞票统统-存货）/流动欠债统统×100%            谋划现款流动欠债比 谋划行径现款流量净额/流动欠债统统×100%               现款短期债务比 现款类钞票/短期债务 注：现款类钞票=货币资金+来去性金融钞票+应收单子+应收款项融资中的应收单子   短期债务=短期借款+来去性金融欠债+一年内到期的非流动欠债+应付单子+其他短期债务   恒久债务=恒久借款+应付债券+租借欠债+其他恒久债务   沿路债务=短期债务+恒久债务   EBITDA=利润总和+用度化利息开销+固定钞票折旧+使用权钞票折旧+摊销   利息开销=成本化利息开销+用度化利息开销                                                                   信用评级阐发   |   19 附件 4-1     主体恒久信用品级设立及含义   联结伴信主体恒久信用品级分离为三等九级，记号示意为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含） 以下第级外，每一个信用品级可用“+”“-”记号进行微调，示意略高或略低于本品级。   各信用品级记号代表了评级对象爽约概率的凹凸和相对排序，信用品级由高到低反应了评级对象爽约概率冉冉增高，但不放置高信用 品级评级对象爽约的可能。   具体品级设立和含义如下表。     信用品级                                含义      AAA      偿还债务的才气极强，基本不受不利经济环境的影响，爽约概率极低      AA       偿还债务的才气很强，受不利经济环境的影响不大，爽约概率很低      A        偿还债务才气较强，较易受不利经济环境的影响，爽约概率较低      BBB      偿还债务才气一般，受不利经济环境影响较大，爽约概率一般      BB       偿还债务才气较弱，受不利经济环境影响很大，爽约概率较高       B       偿还债务的才气较地面依赖于雅致的经济环境，爽约概率很高      CCC      偿还债务的才气十分依赖于雅致的经济环境，爽约概率极高      CC       在收歇或重组时可获得保护较小，基本弗成保证偿还债务       C       弗成偿还债务 附件 4-2     中恒久债券信用品级设立及含义   联结伴信中恒久债券信用品级设立及含义同主体恒久信用品级。 附件 4-3     评级瞻望设立及含义   评级瞻望是对信用品级翌日一年傍边变化标的和可能性的评价。评级瞻望每每分为正面、负面、相识、发展中等四种。     评级瞻望                                含义      正面       存在较多有益成分，翌日信用品级调升的可能性较大      相识       信用现象相识，翌日保捏信用品级的可能性较大      负面       存在较多不利成分，翌日信用品级调降的可能性较大     发展中       独特事项的影响成分尚弗成明确评估，翌日信用品级可能调升、调降或相沿                                                        信用评级阐发     |   20                 追踪评级安排   把柄干系监管律例和联结伴信评估股份有限公司（以下简称“联结伴信”）相关业务表率，联结伴 信将在本期债项信用评级有用期内捏续进行追踪评级，追踪评级包括如期追踪评级和不如期追踪评级。   新疆天山水泥股份有限公司（以下简称“贵公司”）应按联结伴信追踪评级辛苦清单的要求实时 提供干系辛苦。联结伴信将按影相关监管政策要乞降拜托评级条约商定在本期债项评级有用期内完成 追踪评级办事。   贵公司或本期债项如发生紧要变化，或发生可能对贵公司或本期债项信用评级产生较大影响的重 大事项，贵公司应实时奉告联结伴信并提供相关辛苦。   联结伴信将密切温文贵公司的谋划不休现象、外部谋划环境及本期债项干系信息，如发现存紧要 变化，或出现可能对贵公司或本期债项信用评级产生较大影响的事项时，联结伴信将进行必要的拜谒， 实时进行分析，据实阐发或挪动信用评级收尾，出具追踪评级阐发，并按监管政策要乞降拜托评级条约 商定报送及袒露追踪评级阐发和收尾。   如贵公司弗成实时提供追踪评级辛苦，或者出现监管端正、拜托评级条约商定的其他情形，联结伴 信不错阻隔或破除评级。                                     信用评级阐发   |   21